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di Fabrizio Capanna e Viridiana Monticelli

da Lettera Assiom, Ottobre 2003, numero 9

Introduzione

La progressiva integrazione dei mercati del reddito fisso europei ha comportato per gli operatori del settore la necessità di una più completa ed accurata comprensione del merito di credito degli emittenti dei vari Paesi quando, sino a non più di qualche anno fa, l’attenzione era centrata quasi esclusivamente sugli emittenti italiani per i quali la conoscenza diretta, la consuetudine di rapporto e, non ultima, una più puntuale “brand name recognition” anche da parte del retail rendevano l’analisi del credito meno complessa.

Con questo articolo che, nella nostre intenzioni, rappresenterebbe il primo di una serie dedicata via via a tutti i Paesi Europei, vorremmo dare qualche indicazione in merito al sistema bancario portoghese, in maniera tale da garantire un primissimo quadro di riferimento a chi volesse valutare l’investimento in titoli emessi da banche di questo Paese.

Allo scopo di facilitare la lettura e la comprensione, abbiamo articolato l’intervento per punti, cercando di dare una visione d’insieme della materia. Lo stesso è stato composto originariamente in inglese e solo in seguito tradotto in italiano; è quindi possibile che la forma finale possa aver risentito  di tale passaggio.

Scenario Macroeconomico

Il Portogallo ha fatto molta strada dal suo ingresso nell’Unione Europea.  Partendo da un reddito medio pro capite pari a circa la metà del livello europeo, è ora prossimo a raggiungere tale livello medio e sembra che non si debba fermare. Dall’ingresso ufficiale nell’Unione Europea, diversi governi hanno giocato la carta della “rincorsa” tramite incrementi della spesa pubblica che, se da un lato hanno consentito tale recupero, dall’altro hanno condotto al drammatico “buco” di bilancio del 2002. Da allora il trend è mutato e la spesa pubblica è stata tagliata notevolmente; non si può comunque escludere che anche per l’anno 2003 il deficit superi il 3% del prodotto interno lordo.

La principale ragione di ciò va ricercata nel fatto che, per tutti gli anni ’90, l’equilibrio di bilancio era stato determinato da forti incrementi delle entrate da ricollegarsi alla sostenuta crescita di quegli anni (più del 3% annuo per tutta la seconda metà degli anni ’90 e sino all’inizio del decennio successivo). I correlati incrementi di spesa sono venuti alla luce solo in corrispondenza del rallentamento del ciclo di crescita, in maniera inaspettata per le autorità portoghesi che non sono quindi riuscite ad evitare di essere messe sul banco degli accusati dalla stessa Unione Europea.

E’ possibile un mercato iberico integrato?

Se facessimo questa domanda agli spagnoli la risposta sarebbe ovviamente positiva, ma dal punto di vista portoghese questo non sembra altrettanto chiaro. Molti portoghesi direbbero “la Spagna è grande 5 volte il Portogallo e sarebbe necessario uno sforzo extra del 20% per conquistarci.. e non sembra che ne siano capaci.. da parte nostra, d’altro canto, lo sforzo sarebbe del 500% e neanche noi pensiamo di farcela..”

In termini di sistema bancario, è solo da pochisismo tempo che gli spagnoli sembrano abbiano fatto dei passi concreti in Portogallo, mentre sino ad oggi gli interessi si erano prevalentemente concentrati sull’America Latina e – parzialmente – sull’Italia con il BBVA che aveva tentato la carta Unicredito qualche tempo fa e il Santander che aveva assecondato le ambizioni internazionali di Mr Botin attraverso il lento incremento delle cointeressenze con il San Paolo IMI.

Il Portogallo è invece rimasto per lungo tempo isolato e nessun grosso investitore internazionale sembrava interessato ad un massiccio ingresso su di un mercato non grande ed all’apparenza non particolarmente ricco.

In seguito al forte calo dei tassi d’interesse determinato dall’entrata nell’Unione Europea ed al conseguente sensibile incremento della spesa dei consumatori, i benefici collegati all’ingresso su questo mercato sono diventati evidenti per diversi operatori europei.

Al contrario va ricordato come tutte le maggiori – ed anche alcune tra le minori – case portoghesi abbiano qualche forma di presenza in Spagna, se non altro nel settore dell’intermediazione mobiliare.

In cosa eccellono le banche portoghesi

Il sistema bancario portoghese può vantare il più efficiente sistema integrato di macchine ATM al mondo. Ma, in sostanza, cosa possono fare queste macchine? In pratica quasi tutto quanto si può fare presso uno sportello bancario, e 24 ore al giorno! Si pososno pagare bollette di utenze, tasse locali, pagare multe, accreditare la scheda del telefono cellulare, e, infine, ritirare del cash! Sono questi i vantaggi dei “late arrival”, che hanno potuto sfruttare da un lato gli sviluppi delle tecnologie informatiche e dall’altro un esemplare raccordo tra tutti gli operatori bancari che hanno investito massiciamente e congiuntamente nel progetto.

Infatti, per creare questo modernissimo network di macchine ATM, più di 30 banche portoghesi hanno concentrato le risorse in una nuova banca dedicata, chiamata Multibanco, circa 20 anni fa.

L’operatore del network, Societade Interbancaria de Servicios (SIBS) ha lo stesso gruppo di azionisti di Multibanco. Tale organizzazione ha consentito alle banche di risparmiare lo sforzo necessario a sviluppare costosi e sofisticati sistemi per battere la concorrenza ed ai consumatori di risparmiare le commisisoni che sarebbero state loro caricate per compensare le spese sostenute da ogni singola banca.

Le banche portoghesi: è possibile un’ulteriore concentrazione?

In un mercato già altamente concentrato, dove le 5 maggiori istituzioni possiedono più del 75% del mercato (misurato in termini di attivi di bilancio), la risposta dipende largamente dalle decisioni del governo in merito allo status giuridico e proprietario dei differenti operatori bancari del prossimo futuro. A far tempo dalla fine della guerra, l’industria bancaria portoghese ha vissuto due successive ondate di cambiamenti proprietari e giuridici, uno di nazionalizzazioni ed uno di privatizzazioni.

Questo sviluppo ha lasciato un sistema disomogeneo, specialmente ai due estremi dimensionali: la Caixa Geral de Depositos, che con circa 68 miliarid di euro di asset è la maggior banca portoghese, è ancora posseduta al 100% dal governo, con il proprio statuto “inciso nella pietra” da un decreto legge del 1800. Sull’altro estremo dimensionale, ci sono 139 Casse Mutue Agricole (140 includendo la Caixa Central de Credito Agricolo Mutuo, l’istituto centrale di categoria9, mentre le altre banche sono private. Il numero delle piccole banche è quindi piuttosto ampio, soprattuto in considerazione del fatto che la popolazione del Portogallo è di circa 10 milioni.

Come può la differente struttura giuridica delle bacnhe influenzare i processi di concentrazione? In sostanza si ritiene che lo Stato usi queste istituzioni pubbliche ed in particolare la Caixa Geral de Depositos per mantenere l’attuale equilibrio del sistema bancario. In effetti il governo ha anche partecipazioni nelle banche private, in maniera tale da far sentire la sua voce in tutti i Consigli di Amministrazione che contano. Inoltre, con un sapiente dosaggio delle partecipazioni, il governo stesso può favorire o disincentivare i processi di concentrazione o di acquisizione, impedendo o rallentando anche l’ingresso di operatori esteri nel sistema. Questo approccio può risultare costoso in termini di iniezioni di capitale da parte del settore pubblico ma va comunque considerato che lo stesso è stato impostato in tempi più ricchi di risorse per le casse pubbliche. La Caixa, in quanto maggiore istituzione bancaria del Paese, se privatizzata dovrebbe essere presumibilmente venduta as un operatore estero e questo non sembra rientri al momento nei piani del governo. Per quanto riguarda le piccole banche mutue agricole e di risparmio, gli statuti ne impediscono l’acquisizione. Non si ritiene quindi che grosse modifiche potranno avvenire negli assetti proprietari, almeno nel prossimo futuro.

Come capire le differenze tra le 5 grandi banche e i special modo tra le “4 B”, BCP, BES, Banco Totta e BPI

La più grande banca del Portogallo, la Caixa Geral de Depositos (Aa3/A+) si distingue immediatamente dalla altre. E’ percepita come un porto sicuro all’interno ed all’esterno del sistema ed anche nei momenti di maggiore crisi può vantare continui incrementi di depositi. Questo, insieme ad alti livelli di profittbailità, ha recentement eportato una delle due agenzie di rating a rivedere il proprio giudizio per un possibile upgrade. La banca ha, come precedentemente detto, un solo azionista, lo Stato portoghese, circa 68 miliardi di euro di total asset ed una posizione di dominio quasi incontrastato in ogni segmento del mercato domestico.

Di recente tale posizione prioritaria è stata messa in discussione dalla seconda maggiore banca nazionale, il Banco Comercial Portugues (A1/A-), che vanta 61 miliardi di euro di total asset e che sembra ormai stabilmente il primo erigatore di crediti garantiti da ipoteca del Paese. Il Banco Comercial è anche caratterizzato da una forte vocazione internazionale, non tanto nell’America Latina, come ci si potrebbe aspettare, quanto nel retail banking domestico in Grecia ed in Polonia. Inoltre il gruppo si è recentemente contraddistinto per l’ormai disciolto progretto di interazione nel settore assicurativo con Eureko.

Il Banco Espirito Santo (A1/A-), conosciuto anche come BES, resta una società a controllo familiare. Infatti, nonostante una forte presenza nell’azionariato del gruppo bancario francese Credit Agricole Indosuez, il BES è rimasto ad oggi saldamente nelle mani della famiglia fondatrice. Il totale dell’attivo della banca è attualmente leggermente superiore ai 40 miliardi di euro. Il BES sta attualmente perseguendo con successo una lenta politica di crescita organica, dopo il fallito tentativo di fusione con BPI di alcuni anni fa. Nell’ambito di tale strategia, una particolare attenzione è stata posta alle attività “fee generating” sia nel settore dell’investment banking che nel retail banking piuttosto che nella pura e semplice espansione del network.

Il Banco Totta & Acores (A2/A-), alias SCH Portogallo, è decisamente la società più aggressiva nelle strategie espansionistiche. La banca sta incrementando il proprio network allo scopo di raggiungere una più larga quota di mercato, attualmente pari a circa l’11%, anche per meglio distribuire i prodotti della capogruppo Santander.

Infine, ma non per questo meno importante, il Banco BPI . Banco Portugues de Investimento – (A2/A-) è con 26 miliardi di total asset la più piccola delle 5 maggiori banche portoghesi. La banca ha avviato l’attività come pura banca di investimento per poi espandersi nel retail banking, prendendo vantaggio dall’ondata di privatizzazioni che ha avuto luogo negli ultimi decenni.

In termini generali va qui rilevato, e non solo con riferimento alle 5 maggiori ma anche alle altre 100 e più istituzioni, come l’esposizione diretta al Sud America sia molto limitata, al contrario di quanto gli storici legami tra il Portogallo e le sue ex colonie possano indurre a pensare. La vera esposizione nei confronti dell’Amrica Latina è solo indiretta, tramite il supporto e l’esposizione del sistema bancario portoghese nei confronti delle realtà industriali nazionali che hanno a loro volta rapporti commerciali con il Brasile e gli altri Paesi dell’America Latina.

Caratteristiche generali delle banche (aggiornate alla fine del 2002) sulla base dei dati di sintesi dellAssociazione Bancaria Portoghese

Le banche portoghesi, in analogia al governo, debbono attualmente fare i conti con il calo dei ricavi dopo il boom degli anni ’90. La chiave di volta sembra essere un attento controllo delle spese. In termini di numero dei dipendenti, a livello sistemico, il numero è diminuito progressivamente dal massimo registarto nel 1997, pari a 60.911, per raggiungere la cifra di 53.623 a fine 2002. Lo stesos può dirsi per il numero degli sportelli, che dopo un picco di 5.238 nel 2000 è ora pari a 5.140. Naturalmente le tendenza opposta si è registrata per il network degli ATM Multibanco, sopra citato, che mantiene un trend ascendente. Nonostante questi sforzi, il “cost to income ratio” a livello di sistema era pari al 58,14% alla fine del 2002, un punto superiore allo stesso valore riferito al 2001.

In termini di revenue, il margine di interesse è costantemente diminuito dal 1997, scendendo dal 2,4% all’attuale 1,9%. Il rapporto tra “fee+trading revenue” e asset finanziari è rimasto invece stabile nel periodo, attorno all’1%. La ratio dei crediti sugli  asset finanziari è del 55%, con un relativo tasso implicito di trasformazione superiore al 100%. La profittabilità in termini assoluti è stata danneggiata sia dalla diminuzione dei margini che dall’aumento degli accantonamenti che ha seguito il rallentamento dell’economia. Il ROA è pari allo 0,54% mentre il ROE è sceso dall’11,38% del 2001 al 9,18% del 2002. Il valore dei NPL è comunque rimasto stabile attorno al 2,2%, buon livello se comparato agli altri stati dell’Unione Europea.

l’attività creditizia è rallentata rispetto agli anni precedenti quasi esclusivamente nel settore del credito al consumo, calato del 2.5% tra il 2001 ed il 2002. Secondo le stime della Banca del Portogallo il credito comunque è cresciuto del 9,6% anno su anno nonostante il forte sviluppo delle securitizzazioni (4,6 miliardi di euro nel 2002). Il totale del credito si è attestato a 161 miliardi di euro nel 2002 di cui 83 miliardi a persone fisiche (78% di questi sono crediti fondiari) e 78 miliardi di euro a persone giuridiche.

Strategie di funding delle banche

Le banche portoghesi sono sempre state attive sul mercato dei capitali. La percentuale di funding effettuato mediante l’emissione di titoli rispetto alla raccolta su clientela è cresciuta però in maniera esponenziale.

A titolo di esempio basti dire che nel 2002 i fondi raccolti su clientela sono aumentati solo dello 0,5% contro un incremento del 12% della raccolta in titoli. Di questi, la gran parte è costituita da debito senior, collocato sia nella forma di piazzamento privato che in quello di emissione pubblica.

Per quanto riguarda la carta subordinata nelle sue varie forme, la Banca del POrtogallo consente l’emissione di quasi ogni forma di debito, dal Tier 1 al Lower Tier 2. Tutte le 5 maggiori banche portoghesi hanno il loro personale approccio strategico al collocamento, con alcune che preferiscono frequenti piccoli piazzamenti mentre altre prediligono collocamenti di maggiore importo, allo scopo di garantire una successiva maggiore liquiditò sugli strumenti. In generale tutti i titoli sono collocati attraverso società controllate domiciliate nelle Cayman Island, per ebvitare la penalizzante “witholding tax” che grava sulle emissioni domestiche.

La possibile prossima rimozione di tale tassa consentirebbe il decollo del mercato domestico, attualmente molto meno vivace di quello italiano o tedesco. Sono anche allos tudio dei progetti volti ad incrementare l’attività in titoli di debito domestici presso le Borse Valori.